Vicenç Hernández / Economista. Doctor en Psicología Económica.
A falta de conocer los datos de cierre de 2018 de la economía española (escribo este artículo en noviembre 2018), la previsión de datos finales es moderadamente positiva con un guiño a la incertidumbre de que haya una cierta ralentización para el 2019. Esta moderación del optimismo viene como consecuencia de una serie de políticas monetarias generalizadas que afectarán a muchos países desarrollados por igual, independientemente de cómo haga cada país los deberes y apliquen las políticas fiscales y económicas correctas.
Políticas expansivas, optimismo generalizado.
Pero para entender esta incertidumbre, es necesario revisar la historia reciente. A finales del año 2017 no era difícil encontrar previsiones macroeconómicas basadas en el optimismo generalizado. Se hablaba de crecimiento espectacular del conjunto de las economías, e incluso se puso de moda el término “crecimiento sincronizado” para dar explicación a la buena marcha global del conjunto de economías de los países más desarrollados.
¿Y qué nos hemos encontrado en el 2018? La realidad es que se ha producido un crecimiento sincronizado del endeudamiento de la mayoría de países. Y la consecuencia de un aumento desproporcionado del nivel global de deuda es la llamada “saturación de deuda”, la cual implica un crecimiento cada vez menor y que trae como consecuencia, efectos negativos. La prueba más fehaciente la tenemos en los datos económicos de cierre del tercer trimestre de un país, Alemania, paradigma del buen gobierno y el crecimiento moderado y sostenido. Sin ir más lejos, agencias de calificación crediticia como Moody’s han rebajado en más de un 10% sus expectativas de crecimiento global.
Este aumento del endeudamiento coincide en el tiempo con un periodo de exceso de optimismo y ha empezado a mostrar sus debilidades, como ha pasado en otras ocasiones, en los países emergentes. Es en estos países donde sus monedas presentan el primer síntoma de enfermedad debido a que empiezan a caer de manera importante respecto al dólar y otras monedas de referencia, ya que los excesos en déficit fiscal como en déficit comercial y las dificultados para generar los crecimientos que esperaban son mayores.
El exceso monetario debido al aumento constante de la masa monetaria termina generando el efecto de “parada en seco”. Este efecto se produce cuando tras un período en el que los países se acostumbran a una enorme entrada de fondos (por ejemplo, dólares a tipos de interés bajos), de repente ese flujo de inversión se revierte y vuelve hacia Estados Unidos. Pero esos países se han acostumbrado a esos enormes flujos, por lo tanto, uno de los elementos esenciales de este factor es que los mercados emergentes crecen menos de lo esperado, el exceso de riesgo empieza a pesar y además, sus monedas se debilitan.
En el caso de la eurozona, que había sido la gran esperanza del crecimiento en los próximos años porque todo el mundo ponía demasiado énfasis en el Plan de Estímulos del BCE como el gran catalizador, la realidad es que lleva varios trimestres de ralentización evidente.
En el caso de China, tenemos una economía que cada vez necesita de más endeudamiento para generar la misma capacidad de crecimiento, y lo que es peor, este endeudamiento no le está permitiendo mejorar sus problemas de sobrecapacidad ni de exportar hacia el resto del mundo sus excedentes.
Esta saturación global de endeudamiento y la percepción generalizada de euforia pasa a ser un factor de riesgo adicional. Esto lo podemos ver fácilmente cuando se reducen las estimaciones de crecimiento global hacia previsiones más realistas y esto conlleva una caída generalizada de los mercados. Los mercados caen porque han subido mucho debido al exceso de complacencia generada por las políticas de los Bancos Centrales con enormes inyecciones de liquidez y tipos de interés muy bajos, lo que han hecho elevar las valoraciones de los activos de riesgo.
Esto lo hemos visto en primera instancia en el activo de riesgo aparentemente más seguro que es el bono soberano. Al bajar los tipos de interés, su valor sube hasta hacerlo muy caro y esto obliga a los agentes económicos a buscar una menor rentabilidad con un mayor riesgo en otros activos. A este efecto se le llama “represión financiera”.
Por lo tanto, para afrontar los retos macroeconómicos de este 2019 tenemos que asumir que nos encontramos ante los efectos colaterales de estímulos monetarios. Con el agravante que actualmente la mayoría de los Bancos Centrales continúan con una política excesivamente expansiva.
Estos efectos colaterales explican en gran medida tres de los grandes factores de riesgo a los que nos enfrentamos.
- El crecimiento global continuará revisándose a la baja por que las materias primas siguen cayendo de precio, y en casos como el cobre, así como en el mineral de hierro y el petróleo donde había un exceso de estimaciones de crecimiento de su demanda.
- Para que los mercados tengan una subida sostenida necesitan que los beneficios empresariales y las estimaciones de déficits fiscales y comerciales cambien. Sin embargo, ninguno de estos 3 factores parece que vayan a mejorar de una manera importante y deberemos ser muy cautelosos frente unas estimaciones de consenso demasiado optimistas.
- El efecto placebo que genera en los activos de riesgo y en las economías las políticas expansivas, ya ha dejado de surgir efecto. Por lo que si los Banco Centrales deciden no subir los tipos de interés lo único que conseguirán es perpetuar la burbuja, sin el efecto colateral razonablemente positivo de generar un entorno facilitador para un mayor crecimiento.
En consecuencia, no sólo tenemos un problema de políticas monetarias expansivas, sino también de saturación de las mismas. La Reserva Federal está subiendo los tipos de interés y reduciendo su Balance, pero sigue siendo insuficiente debido a que esos tipos siguen extremadamente bajos. Estas políticas son comunes en el resto de Bancos Centrales por lo que el gran dilema de este nuevo año será qué movimiento harán en política monetaria, ya que de ello dependerán los resultados macroeconómicos de la mayoría de países desarrollados.
Esto significa cautela, pero no significa un enorme problema global. Ante la falacia del “crecimiento sincronizado”, nos encontramos con la realidad del estancamiento secular que se ha ido generando con tanto exceso de endeudamiento.
España no escapa al problema del endeudamiento.
La prima de riesgo de España ha aumentado en comparación a otros países desarrollados. Este aumento de la percepción del riesgo país y el empeoramiento de indicadores de solvencia ocurre mientras el BCE sigue inyectando masivamente dinero en la economía.
Ignorar estos síntomas no genera mucha confianza, ya que España debería estar mostrando un comportamiento más proactivo respecto a su riesgo, algo que no reflejan ni los diferenciales de deuda corporativa, ni los de deuda soberana, a pesar de que el BCE mantiene la presión compradora.
El Gobierno español piensa que va a poder seguir financiando sus crecientes desequilibrios a tipos que forzosamente van a ser más altos en un futuro reciente. Esto mismo ha quedado patente en los presupuestos presentados, donde no considera ningún aumento de gastos en intereses de la deuda a pesar de que sube la prima de riesgo y las necesidades netas de financiación.
Incluso si el BCE mantiene sus recompras y no aumenta los tipos de interés, el riesgo aumenta porque se queda sin herramientas ante un cambio de ciclo que parece más cercano de lo que tememos. Por ello, si el BCE se equivoca ya manteniendo la política monetaria en periodo de expansión y confianza, se equivocará aún más si la perpetúa en periodo de aumento de excesos de deuda de los países miembros. Porque de esta manera incentiva a que esos países, y España es uno de ellos, aumenten sus desequilibrios con gastos estructurales muy superiores e ingresos poco creíbles.
¿Qué debería hacer España para afrontar este entorno de incertidumbre, ralentización y subida de tipos? Desde luego no aumentando el gasto e impuestos con estimaciones improbables de ingresos. Además, sería necesario implementar medidas que faciliten e impulsen la contratación, la inversión y el empleo, ya que afrontar una desaceleración y subida de riesgo dificultando la creación de empleo y negando el riesgo es algo que ya hemos vivido en el pasado. Sería conveniente recordar que un país entra en riesgo de quiebra por el aumento desproporcionado de desequilibrios.
El riesgo de la economía española es doble; no sólo el nivel de deuda es elevado, sino que no se implementan las medidas necesarias para ser más atractivos desde el punto de vista de la inversión y el empleo. El resultado de esta falta de atención podría ser estancamiento, paro y fuga de empresas hacía economías más proactivas.
Los efectos del envejecimiento de la población y su consecuencia en la asunción de riesgos.
Más allá de los problemas macroeconómicos por una desacertada reacción en la política monetaria, el envejecimiento de la población es un problema mucho más estructural que añade más incertidumbre a qué medidas tomar en materia económica.
El envejecimiento de la población en las sociedades más desarrolladas, y en concreto en la española, es un fenómeno inevitable que tendrá un fuerte impacto sobre las variables macroeconómicas y financieras. Desde un punto de vista estructural, este envejecimiento tendrá un impacto mucho más amplio y transversal que dará forma al tipo de sociedad en el que viviremos y planteará una serie de retos en materia económica y social que afectarán al sector inmobiliario.
Desde el punto de vista social, y debido a las importantes interacciones entre la sociedad y la economía, una de las cuestiones más importantes a discutir es cómo cambiarán las preferencias de consumo e inversión de la sociedad debido al mayor peso relativo de las generaciones más longevas. La conclusión de diversos estudios es similar: a medida que envejecemos, aumenta nuestra aversión al riesgo. Ello implica que las sociedades más envejecidas serán posiblemente más adversas al riesgo, lo que puede tener un conjunto de repercusiones en la toma de decisiones inmobiliarias, debido a la repercusión que tiene este tipo de decisión en el ámbito económico, político y social de las personas.
El efecto neto del envejecimiento sobre la innovación y la tecnología todavía está en debate, ya que una sociedad más adversa al riesgo puede condicionar la velocidad del proceso de cambio tecnológico que estamos viviendo. Diversos estudios han mostrado que en el sector industrial los robots son mucho mejores sustitutos de las ocupaciones realizadas por las personas de edades superiores a los 40 años, mientras que en el sector servicios no se acaba de ver clara esta substitución de funciones.
Respecto a los patrones de consumo y a las nuevas oportunidades que se darán a nivel económico, el envejecimiento de la sociedad también tendrá un impacto notable. La principal característica de la «economía plateada» –término utilizado para designar a la economía de las personas con más de 50 años– es un fuerte impulso del sector servicios impulsado por las mayores necesidades en el terreno sanitario en una sociedad que deberá lidiar con el problema de la soledad. Por tanto, la «economía plateada» ofrecerá nuevas oportunidades de negocio y su peso aumentará paulatinamente, lo cual no excluye a la reinvención de los servicios que actualmente ofrecen las empresas inmobiliarias.
Una mayor longevidad hará que las personas permanezcan activas durante más tiempo en el mercado laboral y puedan desarrollar actividades profesionales por un tiempo más prolongado. Ello derivará en unas mayores necesidades de acondicionamiento de las viviendas, los lugares de trabajo y los medios de transporte a las necesidades de estos trabajadores para que puedan vivir y trabajar de forma más autónoma.
Todas estas mayores necesidades de gasto público deberán ser financiadas de alguna manera, lo que puede generar dudas en torno al sistema fiscal y cuál es la mejor forma de redistribución intergeneracional. Es por ello que el sector privado tendrá mucho que decir en esta nueva reconfiguración el panorama económico, ya que el debate en torno a qué generación deberá soportar el mayor peso de la carga fiscal será arduo y podría provocar una brecha generacional entre mayores y jóvenes si los políticos no aciertan a equilibrar los intereses de todas las generaciones sin hipotecar el presente por el futuro.
Estas tendencias de redistribución intergeneracional ya han empezado a dejarse ver. Y para muestra, dos datos.
- En los últimos años, la renta disponible de los adultos jóvenes europeos (franja comprendida entre los 18 y 25 años) ha caído por primera vez por debajo de la renta promedio del conjunto de la población, mientras que las personas mayores han sido la única franja de edad que ha visto aumentar su renta relativa.
- El porcentaje de personas mayores en riesgo de pobreza en la UE ha bajado del 20,3% al 14,6% y, en cambio, ha aumentado en todas las franjas más jóvenes, las cuales ya tienen un porcentaje mayor en riesgo de pobreza que los mayores de 65 años.
En definitiva, el envejecimiento de la población es un fenómeno sin retorno y que conlleva una serie de cambios profundos en las preferencias de consumo e inversión de la sociedad, la forma de organizar la economía y el modo de redistribuir los recursos entre generaciones. Los retos serán complejos, pero todo momento de incertidumbre genera oportunidades, y el sector inmobiliario no puede ser ajeno a estas nuevas oportunidades de negocio para rediseñar sus propuestas de valor.